Ne confondez pas le calme du marché avec la sécurité, avertissent les experts

La mesure de volatilité préférée du marché, l'indice VIX, a clôturé dans la fourchette basse de 14 à 17 points tout au long du mois d'août. Selon la lettre de Kobeissi, la série de 25 sessions est la plus longue de ce type depuis mai 1992.

Pourtant, alors que le S&P 500 a légèrement augmenté pendant des semaines sans reculer d'au moins 1 %, les stratèges de marché considèrent cette apparente résilience comme un avertissement et non comme un réconfort.

Le ressort hélicoïdal

Henrik Zeberg, stratège macroéconomique de Swissblock, considère le calme comme une preuve et non comme une contre-preuve. « Le crédit ne montre jamais de stress au sommet, parce que la complaisance en matière de crédit est ce qu'il y a de mieux », a-t-il écrit.

L'écart ajusté en fonction des options des titres à haut rendement américains ICE BofA se situe à 2,65 %, soit près de ses plus bas niveaux cycliques, exactement là où il se situait en mars 2000 et en octobre 2007, à la veille des deux plus importantes baisses de crédit de l'ère moderne.

Selon Zeberg, le VIX est enfermé dans un triangle contractuel pluriannuel, avec encore une étape de suppression vers la zone 10-12 devant lui.

« Le printemps atteint ses limites, et c'est précisément ainsi que sont nés les plus grands événements de volatilité de l'histoire des marchés », a-t-il noté.

La mécanique repose sur la corrélation. La corrélation réalisée sur six mois du S&P 500 s'est effondrée à environ 0,11, un niveau atteint seulement deux fois en 25 ans : février 2007 et janvier 2018, quelques jours avant « Volmageddon ». Une faible corrélation signifie que les actions évoluent de manière indépendante, ce qui donne l'impression d'un calme trompeur alors que le risque lié à une seule action augmente en dessous.

La concentration et l'effet de levier amplifient le risque de transmission. Les 10 principales actions représentent environ 41 à 42 % du S&P 500, soit près du double des 25 à 27 % enregistrés au pic de l'Internet, tandis que la marge d'endettement avoisine 4,5 % du PIB, soit plus que jamais auparavant.

« Lorsque la corrélation atteint 1 dans un indice dont dix titres représentent 42 % du poids et dont la marge d'endettement est de 4,5 % du PIB, la volatilité de l'indice n'augmente pas. Ça explose. »

La corde raide institutionnelle

Mike Santoli, de CNBC, propose une approche moins apocalyptique mais complémentaire. Les mesures prises par Goldman Sachs, State Street, NAAIM et Bank of America confirment que les allocateurs d'actifs sont « approvisionnés » pour l'automne, le ratio courage/peur du groupe Leuthold étant à son plus haut niveau en 18 ans.

Les professionnels recherchent la croissance de leurs bénéfices liée aux dépenses d'investissement liées à l'IA, alors même que le risque que les grandes entreprises « surgagnent » des bénéfices supplémentaires est « bien réel ».

Un VIX inférieur à 15, a noté Santoli, « indique également à certains modèles quantitatifs onéreux de maintenir le tachymètre de risque épinglé dans le rouge ».

Des fissures sont visibles dans le moteur. L'ETF iShares Nasdaq Top 30 (NASDAQ : QTOP) reste inférieur de près de 5 % à son pic d'il y a trois mois. « Si l'entreprise ne parvient pas à atteindre de nouveaux sommets assez rapidement, la locomotive de ce marché haussier de l'IA pourrait s'avérer être en train de s'essouffler », a écrit Santoli.

Pour Zeberg, le revirement est imminent, mais pas sans une hausse décisive. Il s'attend à une dernière avancée agressive, reflétant l'effondrement de la bulle Internet, le Nasdaq évoluant de 25 à 30 % en hausse, et rapidement.

« Des semaines et des mois, pas des années », note-t-il, non sans prudence. « L'effondrement final ne constitue pas une preuve contre l'affaire de l'ours. Il s'agit de sa dernière exposition. »

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