Anthropic est en quête d'une valorisation de 2 000 milliards de dollars — Un vétéran de Wall Street affirme que son plus gros risque d'introduction en bourse n'est pas ce que pensent les investisseurs

Selon le Dr Chan Ahn, fondateur et PDG de Tessera PE et ancien dirigeant de Goldman Sachs et JPMorgan, le principal risque après l'introduction en bourse d'Anthropic serait la « qualité des revenus », c'est-à-dire une inadéquation structurelle de l'activité qui pourrait être masquée par le taux d'exploitation actuel.

Le Dr Ahn a déclaré à Benzinga dans une interview exclusive que les coûts des activités d'Anthropic reposaient sur des contrats, tandis que les recettes étaient basées sur l'utilisation. Cette disparité pourrait affecter la façon dont les marchés publics valorisent l'entreprise. Les revenus de l'entreprise sont mesurés et revalorisés en permanence en fonction du volume et du prix unitaire, sans aucune durée contractuelle.

Anthropic a un engagement fixe d'environ 1,25 milliard de dollars par mois jusqu'en mai 2029, soit environ 15 milliards de dollars par an, soit près de 30 % de ses revenus estimés pour 2026. Cet engagement concerne Space Exploration Technologies Corp. (NASDAQ : SPCX), un concurrent direct, après l'acquisition de xAi.

The Wall Street Veteran a comparé la situation d'Anthropic à celle du développement de la bande passante long-courrier entre 1999 et 2002, au cours duquel les engagements de capacité fixes à long terme ont été dimensionnés en fonction de courbes de demande extrapolées, et les prix unitaires ont été dégonflés lorsque la capacité est arrivée plus rapidement que le trafic. La même chose pourrait arriver à Anthropic, transformant son engagement en matière de capacités en un coût bloqué.

Le Dr Ahn a déclaré que le chiffre le plus important du dossier S-1 serait la répartition entre les contrats d'entreprise à dépenses engagées et l'utilisation à la demande pure. Cela permettrait de savoir si l'entreprise finance une obligation pluriannuelle fixe avec un flux de revenus qui pourrait être interrompu en moins de trois semaines.

Recettes liées aux tests de choc réglementaires

Il a également souligné le risque que les flux de revenus de l'entreprise soient interrompus par des mesures réglementaires. En juin, les contrôles à l'exportation américains ont temporairement suspendu les deux principaux modèles d'Anthropic pendant 19 jours, ce qui aurait ralenti la croissance des revenus avant qu'elle ne se redresse. L'épisode a mis en lumière le risque que représente le modèle de revenus basé sur l'utilisation d'Anthropic, qui peut réagir rapidement aux perturbations, alors que ses coûts contractuels fixes restent inchangés.

« Un livre d'entreprise sous contrat ne se plie pas en 19 jours. Un service avec compteur avec demande annulable le fait. L'obligation, quant à elle, n'a pas changé du tout », a déclaré Ahn.

Les laboratoires d'IA comportent des risques liés à la recherche

Il a déclaré que la principale préoccupation structurelle est que les laboratoires d'IA de pointe financent la recherche scientifique à haut risque avec du capital-risque, alors même qu'ils sont évalués comme des sociétés de logiciels matures. Historiquement, les risques de recherche similaires étaient largement absorbés par les gouvernements ou les monopoles protégés, plutôt que par les investisseurs des marchés publics.

« L'introduction en bourse ne supprime pas le risque lié à la tranche scientifique. Il le transfère à un détenteur qui l'évalue quotidiennement sur le marché », a déclaré Ahn.

SpaceX lance un avertissement anthropique

La valorisation déclarée par Anthropic de 2 billions de dollars est confrontée à la réalité, car Ahn a averti que l'entreprise devait enregistrer une croissance extraordinaire de ses revenus et une augmentation de ses marges pour justifier ce chiffre. Ahn estime qu'Anthropic aurait besoin d'environ 725 milliards de dollars de revenus d'ici 2036, soit environ 950 milliards de dollars avec un taux d'actualisation plus élevé. Alors que son taux de chiffre d'affaires annualisé a atteint 65 milliards de dollars, sa rentabilité reste préoccupante, sa marge opérationnelle prévue pour le deuxième trimestre étant de seulement 5,1 %.

Le vétéran de Wall Street a cité l'expérience post-introduction en bourse de SpaceX comme un avertissement, faisant valoir que les marchés publics imposaient une surveillance des bénéfices bien plus stricte que celle des investisseurs privés. Il affirme également que la valorisation d'Anthropic repose en grande partie sur le secteur de l'IA dans son ensemble, les flux de travail d'entreprise offrant un avantage plus durable que le leadership des modèles à lui seul

Plus tôt cette semaine, un rapport a suggéré qu'Anthropic s'apprêtait à cibler une opportunité de revenus potentielle de plus de 30 billions de dollars, dépassant ainsi l'opportunité de marché estimée à 28,5 billions de dollars de SpaceX. Le fabricant de Claude pourrait chercher à lever jusqu'à 100 milliards de dollars et devrait déposer des documents d'information sur son introduction en bourse dans les semaines à venir, une cotation publique étant possible dès septembre ou octobre.

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