« Ce n'est pas le même dollar » : le gros mensonge qui sous-tend la reprise boursière

Après les excellentes années 2010, la performance du marché obligataire a été décevante au cours des années 2020. Selon l'analyste technique Francis Hunt, cette déroute post-2020 marque la fin d'un marché haussier de la dette qui durait depuis 40 ans.

Selon lui, les États souverains et les grandes institutions sont de plus en plus contraints de préserver le capital investi dans des actifs durables plutôt que de rechercher des gains matériels.

Le cycle de la dette se poursuit

Pour Hunt, le système financier mondial a dépassé l'ère de l'argent facile qui a débuté au début des années 1980. Depuis la capitulation du marché obligataire de 2020, affirme-t-il dans une récente interview, les rendements ont connu un renversement structurel marqué par « des sommets et des creux toujours plus bas » des cours de la dette et par une éventuelle dévaluation nominale des instruments eux-mêmes.

En outre, ce changement a, selon lui, modifié la façon dont les investisseurs devraient interpréter les gains globaux sur les actions et autres actifs risqués. Ce qui ressemble à une croissance des niveaux d'indice est, en grande partie, dû à l'effet dénominateur de l'affaiblissement du pouvoir d'achat des monnaies fiduciaires.

« Ce n'est plus le même dollar », a-t-il fait remarquer. Dans un tel environnement, le patrimoine nominal augmente, tandis que le patrimoine réel se contracte. Pour Hunt, cette dynamique fait de l'or la soupape de pression.

« La crise de la dette est le moteur de l'or », a-t-il fait remarquer, faisant valoir que le capital commence à donner la priorité à la préservation plutôt qu'au rendement. Les investisseurs cessent de se demander ce qui peut se composer le plus rapidement et commencent à se demander ce qui ne peut pas être imprimé, dilué ou bloqué.

Le régime de liquidité « Hotel California »

Le marché du Trésor, selon Hunt, est une architecture à sens unique : une entrée facile, mais une sortie limitée. « Tu peux partir quand tu veux, mais tu ne pourras jamais partir », a-t-il dit en se remémorant les paroles persistantes.

Au lieu de procéder à une liquidation pure et simple, les créanciers sont poussés vers des lignes de swap, des facilités de prise en pension et des emprunts sur les garanties qu'ils détiennent déjà. Cela crée ce que Hunt considère comme une asymétrie fabriquée de toutes pièces : les acheteurs sont les bienvenus, les vendeurs sont soumis à des contraintes.

Il cite la crise de 2022 liée à la responsabilité au Royaume-Uni, les tensions qui pèsent sur le système de retraite des enseignants de l'État de Californie et les récentes pressions sur les États du Golfe à la suite de la guerre en Iran. Dans chaque cas, le système a réagi en limitant la liquidation et en augmentant la liquidité des actifs mis en gage.

Le Japon en tant que point de pression

Pourtant, le Japon est peut-être le cas test le plus important. Avec plus de 1,1 billion de dollars en bons du Trésor américain, il est suffisamment important pour être important et suffisamment restreint pour être piégé.

Plutôt que de vendre librement, a-t-il déclaré, les détenteurs japonais se voient effectivement offrir une capacité d'emprunt limitée par rapport à leurs obligations. « Pour le moment, nous autorisons 60 milliards », a-t-il déclaré, soulignant l'écart par rapport à la taille du stock.

Une rupture plus profonde, prévient-il, pourrait entraîner un ralentissement violent du commerce de transport. Cela ferait sortir le capital des actifs risqués mondiaux et ferait grimper les rendements des bons du Trésor, ce que les États-Unis ne peuvent pas se permettre.

Ce scénario inverserait la logique classique selon laquelle des rendements plus élevés attirent des flux entrants durables. Selon Hunt, en cas de crise souveraine, le rendement peut ressembler moins à une récompense qu'à une prime de risque.

L'or au dénominateur réel

Le travail graphique de Hunt est centré sur la mesure des actions par rapport à l'or plutôt que par rapport au dollar. Dans ce contexte, selon lui, les actions américaines ont atteint un sommet en 1999, ont atteint un sommet secondaire en 2021 et semblent désormais vulnérables à une réinitialisation séculaire plus longue.

SPY divisé par l'or, graphique sur 3 mois, Source : TradingView

Selon Hunt, la ligne technique dans le sable est d'environ 0,15. Une rupture de ce niveau indiquerait une possible évolution rapide de l'or face au State Street SPDR S&P 500 ETF Trust (NYSE : SPY).

Le S&P 500 et le Nasdaq pourraient encore augmenter en termes nominaux, soutient-il, mais c'est parce que la devise de référence est dévaluée en même temps. L'or, en revanche, reflète la perte de confiance à l'égard des demandes d'indemnisation sur papier.

« Nous entrons dans une période beaucoup plus convexe », a-t-il déclaré, empruntant la ligne d'Ernest Hemingway selon laquelle la faillite se produit « lentement au début, puis soudainement ».

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